Hvad er problemet med kapitalfondene?

Kapitalfonde er onde. Deres ansatte er alle som en kapitalismens lakajer; grådige og griske mennesker, hvis eneste formål er at tjene en masse penge og snyde skattevæsenet for sin del af kagen. De har ingen moral, og minder meget om græshopper: De finder en virksomhed og opkøber den. Derefter splitter de den op, river den i tusind stykker, forgælder den, og sælger til sidst resterne til højestbydende.

Yep, jeg tror det er et ret præcist billede af, hvordan mange almindelige danskere opfatter kapitalfondene.

Der har været noget “snak” om emnet de sidste par dage – se eksempelvis her. Jeg vil gerne i det nedenstående prøve at give en alternativ version, som sjældent bliver præsenteret i medierne. Inden jeg gør det må jeg dog melde klart ud: Ovenstående version vender efter min opfattelse alt omtrent lige så meget på hovedet som dette klip, og jeg mener lagkageargumentationen er helt forfejlet (hvis du ikke finder mit indlæg overbevisende på dette punkt kan jeg kun anbefale dig, efter du har læst posten, at følge dette link).

Nogle vil måske finde dette lidt banalt, men vi skal starte et eller andet sted: Nogle mennesker er bedre end andre til at finde ud af, hvordan man driver en virksomhed. Nogle ved mere end de fleste om nogle bestemte ting, som virksomhederne har brug for at vide for at optimere og forbedre deres produktionsprocesser – f.eks. marketinguddannede eller revisorer. Nogle mennesker er meget dygtige; og som tiden går bliver deres dygtighed som regel bemærket. De ender måske op som ledere i virksomhederne, eller måske får de et konsulentjob, hvor de kan leve af at rådgive andre om, hvordan de kan forbedre deres virksomhed og sørge for, at de ikke bliver overhalet af udviklingen og deres konkurrenter.

De fleste danskere har ikke noget problem med at vi har sådanne mennesker rundt omkring i vores økonomi. De fleste ville ligefrem foretrække at vi havde flere af dem – det er vel bl.a. derfor vi har et offentligt uddannelsessystem, så vi kan have flere dygtige og produktive medborgere. Eller hvad? De færreste danskere ville foreslå – eller, det håber jeg da i hvert fald – at vores fremtidige topdirektører skulle udvælges ved simpel lodtrækning i folkeskolerne. Der er nok heller ikke mange, som ville foreslå, at virksomheder ikke måtte betale nogle dygtige mennesker for at fortælle dem, hvordan virksomhederne kan forbedre sig og løse deres problemer. Man kunne med samme logik forbyde eksempelvis psykologbehandling.

Men når vi ser på en bestemt gruppe af dygtige mennesker, ser billedet desværre noget anderledes ud: Gruppen af professionelle investorer.

Det forholder sig sådan, at nogle af de dygtige mennesker jeg omtalte ovenfor vælger ikke at blive konsulenter eller ledere. De har i stedet fundet ud af, at de kan leve af at optimere og forbedre virksomhederne mere direkte end konsulenterne kan; ved at overtage virksomheder i en periode, gøre dem mere rentable og til sidst sælge dem med gevinst. Det kan de ved at slå sig sammen med andre dygtige mennesker i store grupper, investeringsvirksomheder, eller endnu større grupper, kapitalfonde. Det kræver mange penge at købe en virksomhed, og det er grunden til at disse folk er nødt til at slå sig sammen.

Måden kapitalfonde tjener deres penge, er den samme måde som den de fleste andre benytter sig af i en markedsøkonomi: De køber billigt og sælger dyrt. Og de er gode til det. Men historien er længere end som så – for hverken købsprisen eller salgsprisen kommer selvfølgelig af sig selv. Grunden til at kapitalfonde kan sælge virksomheder til en højere pris, end de købte dem for, er den simple at virksomhederne forbedres i perioden. De bliver bedre til at holde omkostningerne nede, bedre til at vælge hvilke produkter der skal satses på, bedre til at ramme deres målgrupper, de bliver bedre organiseret. Kort sagt: Den proces virksomheden går igennem i løbet af kapitalfondsejerskabet er en forbedringsproces, der gør virksomheden bedre i stand til at tjene penge. Den er et fremskridt for virksomheden og dens ansatte. Ikke et tilbageskridt.

Hvordan finansierer kapitalfondene deres opkøb? Det gør de primært ved hjælp af gæld. Er det et problem? Nej. Det er ofte gælden politikerne slår ud efter. De lyder moralsk forargede over at fondene benytter sig af gældsinstrumentet, og det gør de selvfølgelig, fordi virksomheder med meget gæld ikke betaler ret meget skat. To ting er værd at bemærke i forhold til gælden:

1) Set fra en vinkel er det politikernes egen lovgivning, der gør gældsfinansiering attraktiv. Som lovgivningen er nu, er al gæld grundlæggende lig fradrag. Politikerne har derfor kun sig selv at takke for kapitalfondenes forretningsmetoder – hvis gældsinstrumentet blev mindre attraktivt ved en ændring af lovgivningen, for eksempel som med det foreslåede forslag Kristian Jensen har været ude med omkring tynd kapitalisering, så ville virksomhederne naturligvis være tvunget til at skifte deres instrumentvægte og bruge gæld mindre intensivt. Sagt på en lidt anden måde: For mig at se lyder Kristian Jensen en lille smule hyklerisk for tiden. Det han gør fordi han brokker sig over, at virksomhederne overholder loven. Han slår ud efter selskaber som ikke betaler så meget skat, som han kunne ønske, men det er sådan set hans egen skyld virksomhederne ikke betaler mere. Det er trods alt ham og hans kolleger, der laver lovgivningen – ikke virksomhederne.

2) Gæld er ikke hverken objektivt værre eller bedre end andre finansieringsmetoder. Det bør være ligegyldigt hvordan købet finansieres. Hvis der er nogen som er villige til at låne dig penge, skal du så normalt spørge politikerne om lov først, før du tager imod pengene? Nej. Politikerne stoler generelt på, at banker har forstand på at låne penge til folk uden at låne for meget eller kræve en for lav rente til at deres forretning kan løbe rundt. Deres tillid er velbegrundet – bankerne klarer deres opgave udmærket. Politikerne ved, at bankerne og andre låneudbydere er klar over, at der er en sammenhæng mellem risiko og afkast, og at renterne er gode til at/bør afspejle dette trade-off.
Men når det gælder virksomhedsopkøb – så er sagen en anden. Selvom låneudbyderne måske er fornuftige nok til at kræve en rimelig rente, vil politikerne alligevel helst ikke have, at man låner “for mange” penge. Det er det, der er tanken bag Kristian Jensens lovforslag med tynd kapitalisering. Tænk hvis det var ligesådan på ejendomsmarkedet? Tænk hvis du havde fundet dit drømmehus, og nu kun manglede at få det sidste på plads med banken – for så at få at vide, at Kristian Jensen ikke vil have, at du købte drømmehuset, fordi han ikke mente, du måtte låne så mange penge af banken?

Jo mere gæld, jo mere risikabel vil et opkøb være, og jo større risiko er der for at processen går i vasken. Det ved politikerne godt, og de kan ikke lide risikoen. Problemet er bare, at ingen er mere opmærksomme på dette forhold end kapitalfondene selv. Fondene ved godt, at gældsfinansiering er risikabelt. Det ved dem, der låner dem pengene, også. Det er derfor dem som gør det godt, leverer så store afkast. Det er som om politikerne vil have det bedste fra begge verdener: De vil helst ikke have, at kapitalfondene låner en masse penge. Men de vil alligevel have fat i fondenes store overskud.

Effektiviseringer koster arbejdspladser, og dette argument fremføres også til tider mod kapitalfondene. Det er ret vigtigt at gendrive dette argument, fordi det er et fejlskud af rang. Det er rigtigt at effektiviseringer koster arbejdspladser _på kort sigt_. De koster ikke arbejdspladser på langt sigt, tværtimod: Effektiviseringer frigør ressourcer, som markedet vurderer kan bruges bedre andetsteds. Effektiviseringer, innovation og nytænkning er det eneste, der på langt sigt kan skabe nye arbejdspladser. For 100 år siden arbejdede de fleste danskere i landbrugssektoren. I dag er det højst 5%. Et mere effektivt landbrug har ikke skadet nogen – det har (på trods af EU’s planøkonomiske forsøg på at forhindre det) gjort produkterne langt billigere end de var dengang, og det har betydet, at mange mennesker nu har jobs, landmændene i sin tid kun kunne drømme om. Effektiviseringer resulterer i (eller er et resultat af, afhængig af ens udgangspunkt) øget produktivitet, og øget produktivitet og vækst går hånd i hånd. Og økonomisk vækst er årsagen til, at vi er så rige i dag som vi er. Det er også årsagen til, at vores børnebørn vil være meget rigere end vi er i dag. Det lange sigt betyder uendeligt meget mere end det korte sigt.

Selvom der er ting jeg har udeladt i analysen, eksempelvis incitamentsaspekter så som beskyttelse af mindretalsaktionærer og betydningen af denne for investeringslysten, vil disse ting højst komplicere analysen, de vil ikke ændre på konklusionerne – og eftersom de mig bekendt i øvrigt ikke er blevet nævnt i den populistiske køllesvingningskonkurrence af en “debat” vi har set indtil nu, er det næppe relevant at inddrage dem her. Så for at samle op: Staten vil ikke på sigt få noget ud af Kristian Jensens lovforslag. Hvis det bliver vanskeligere for kapitalfondene at tjene penge i Danmark, fordi de skal betale mere i skat, så vil deres viden og ekspertise gå til udlandet – og det vil koste os en masse gode danske arbejdspladser på langt sigt. Danmark er ikke blevet et rigt land ved at forbyde dygtige mennesker at gøre det, de er gode til. Vi er ikke blevet rige af at forbyde ting, som kan effektivisere og forbedre vores virksomheders drift og konkurrenceevne. Misundelseslovgivning har aldrig gjort et land rigere og øget den økonomiske vækst.

Tværtimod.